Mercati obbligazionari e prezzi
Definizione dei mercati obbligazionari
Panoramica
Anche se i singoli Stati in Europa hanno pur sempre mercati obbligazionari nazionali in cui i governi, gli enti sub-governativi e le società ivi residenti emettono le obbligazioni, ed a cui partecipano i singoli investitori, i mercati obbligazionari europei svolgono sempre più il ruolo di un unico mercato. Il sito web www.investinginbondseurope.org ti fornirà informazioni più approfondite sulle obbligazioni e su come investire nei vari tipi di bond e di mercati obbligazionari in Europa.
I mercati obbligazionari europei possono essere suddivisi, a grandi linee, in settori del mercato obbligazionario: titoli di stato, obbligazioni sub-governative, obbligazioni societarie e titoli obbligazionari garantiti da ipoteca o da attività. All'interno di ogni settore di mercato, si trovano obbligazioni con diversi emittenti, rating creditizi, tassi di interesse cedolare, maturità, rendimenti ed altre caratteristiche. Ogni obbligazione presenta rischi e compensi caratteristici, e la scelta delle obbligazioni in cui investire dipenderà dai propri obiettivi di investimento, dalla propria tolleranza del rischio e dalle proprie coperture finanziarie. I singoli investitori si concentrano solitamente sulla partecipazione nei mercati obbligazionari secondari, in cui le obbligazioni vengono negoziate dopo essere state emesse nei mercati primari.
Qui di seguito potrete trovare le descrizioni di diversi mercati obbligazionari. Per sfogliare le diverse pagine di “Colpo d’occhio sui mercati obbligazionari” contenenti informazioni sui prezzi e altri dati interessanti sul sito Investinginbonds.org, basta selezionare una delle categorie elencate a sinistra.
Ulteriori informazioni sui prezzi delle obbligazioni sono disponibili su:
- Xtrakter's Retail Investor Bond Information Service Il servizio viene fornito da Xtrakter Limited basandosi su dati tratti da TRAX, un sistema che fornisce servizi di confronto degli ordini fuori borsa, regulary reporting e servizi di informazione. Le informazioni contenute nel sito forniscono una media fra le quote dell’offerta finale e dell’offerta, i prezzi alti, bassi e mediani per gli scambi obbligazionari così come comunicati a TRAX. I dati relativi al volume medio giornaliero vengono visualizzati dopo due mesi.
- TLX S.p.A. , che organizza e gestisce mercati per lo scambio di strumenti finanziari rivolti alle esigenze di investitori non professionisti nel campo degli investimenti, comprendente le regole che governano la funzione di mercato, fornisce informazioni su diversi tipi di obbligazioni,informazioni aziendali, e riguardo la determinazione dei criteri per l'ammissione degli strumenti finanziari.
I mercati obbligazionari europei e mondiali
La globalizzazione e il sorgere di numerosi tipi di mercati obbligazionari europei, compreso un mercato europeo delle obbligazioni societarie, hanno cambiato le opportunità per gli investitori obbligazionari europei - e per chiunque altro.
Benché gli USA abbiano tradizionalmente dominato i mercati obbligazionari mondiali, le obbligazioni emesse negli Stati Uniti rappresentano ora meno della metà (circa il 44%) del volume totale del mercato obbligazionario. In Europa, le obbligazioni costituiscono circa i 2/3 dell'ammontare totale dei titoli costituiti da bond e azioni; negli USA, il mercato obbligazionario è pari circa al mercato azionario. Storicamente frammentati, i mercati obbligazionari mondiali comprendono un'ampia varietà di prodotti obbligazionari, con caratteristiche complesse e differenti. Circa il 60% del mercato obbligazionario europeo è costituito da indebitamento obbligazionario dello stato, il 29% è societario mentre l'11% è garantito da attività; negli USA, la proporzione di bond emessa dal settore aziendale è molto maggiore.
I mercati obbligazionari sono aperti sia agli investitori istituzionali che a quelli individuali, ma generalmente vi è molta più partecipazione da parte dei primi rispetto ai secondi. I singoli investitori europei nelle obbligazioni rappresentano meno del 5% dell'investimento diretto nei mercati obbligazionari europei. La maggior parte dei partecipanti al mercato obbligazionario in Europa è costituita da investitori istituzionali, quali fondi pensione, compagnie assicurative e istituti bancari.
Ciononostante, le partecipazioni dirette in obbligazioni da parte di singoli investitori varia molto da un Paese europeo all'altro. In Italia, le partecipazioni obbligazionarie di singoli investitori costituiscono almeno il 20% (nel 2004, mediamente più di €12.000) delle partecipazioni finanziarie totali. In Germania, la percentuale equivalente va dal 10 al 15% (nel 2004, circa € 5.800) e in altri paesi è solitamente inferiore al 5%; il dato più basso è quello del Regno Unito (solo l'1,5%). (Nel 2004, la media dei singoli investitori britannici, spagnoli e francesi possedeva circa € 1.000 in bond).
In confronto, negli USA, le partecipazioni obbligazionarie individuali ammontano a circa il 6,5% delle partecipazioni finanziarie totali. I mercati obbligazionari statunitensi sono caratterizzati da una notevole partecipazione da parte dei singoli investitori nel mercato dei titoli di stato degli enti locali (obbligazioni sub-governative) in cui circa il 20-25% dei partecipanti agli investimenti sono privati.
Laddove i depositi e le disponibilità liquide sono escluse dalle riserve finanziarie totali, per prendere in considerazione solo gli investimenti in prodotti finanziari, la quota di obbligazioni nei portafogli dei singoli investitori italiani aumenta al 30,7% (contro il 2% della Gran Bretagna e il 7,9% degli USA).
In Belgio, Germania e Italia, i singoli investitori preferiscono investire direttamente in obbligazioni, mentre in altri paesi europei tali investimenti avvengono principalmente attraverso fondi.
I mercati dei titoli di stato europei
I titoli di stato sono obbligazioni che vengono emesse dai governi centrali. I governi emettono obbligazioni per prendere in prestito denaro al fine di colmare il divario tra quanto ricevuto sotto forma di tasse e ciò che viene speso, per rimborsare il debito esistente e/o per accrescere il capitale. I titoli di stato vengono solitamente considerati le obbligazioni di miglior qualità sul mercato, in quanto sono supportate dai governi centrali (a meno che, naturalmente, non si tratti di obbligazioni di mercati emergenti, in molti casi caratterizzati di per sé da un elevato rischio). La maggior parte dei singoli investitori si dedica principalmente alla compravendita di titoli di stato.
In Europa, i titoli di stato vengono anche definiti obbligazioni sovrane. Nel Regno Unito, i titoli di stato sono anche detti "gilts"; in Francia "OAT", in Germania "bunds", in Italia, tra gli altri termini, "BTP". Negli USA, i titoli di stato vengono anche chiamati "US Treasuries" o "T-Bills".
Ogni governo europeo emette obbligazioni e i singoli investitori in tutta Europa acquistano i bond nel proprio paese di residenza, sia esso in Europa o all'estero. Ma gli investitori possono anche investire in titoli di stato emessi al di fuori del proprio Paese di residenza. Con lo sviluppo della valuta Euro, gli investitori della zona Euro possono acquistare anche titoli di stato in altri paesi della zona Euro senza incorrere in ulteriori rischi di cambio (presumendo che si tratti di bond emessi in Euro in tali Paesi). Al tempo stesso, è necessario che le singole emissioni di titoli di stato siano allettanti per gli investitori provenienti da vari paesi.
I mercati delle obbligazioni sub-governative
Il mercato delle obbligazioni sub-governative è costituito innanzitutto dai livelli al di sotto di quello del governo nazionale o centrale; comprende le regioni, le province, i comuni, ecc. che emettono obbligazioni. In Europa, il mercato sub-governativo è dominato prevalentemente dalle agenzie e dalle istituzioni sovranazionali come la Banca mondiale, la Kreditanstalt für Wiederaufbau (KfW) e la Banca europea per gli investimenti (BEI). Dato che i paesi Europei sono diventati sempre più un mercato unico, anche la crescita del mercato delle obbligazioni sub-governative è stata significativa.
La crescita nel numero e nella quantità di enti sub-governativi che emettono titoli di debito è stata collegata ai cambiamenti nella struttura e nel funzionamento degli enti governativi al di sotto del livello nazionale o "sovrano". Il riesame e la riorganizzazione delle fonti di reddito per gli enti sub-governativi e l'accesso al capitale per le nuove infrastrutture sono argomenti che rivestono una particolare importanza in Europa, dato che l'Unione Europea continua ad ampliarsi e a sviluppare la regolamentazione riguardante quali categorie di prestiti sub-governativi vengono incluse sotto il tetto del debito nazionale e quali vengono escluse. Benché in Europa le obbligazioni siano sempre state emesse più dai governi centrali che dagli enti sub-governativi, la partecipazione di questi ultimi ai mercati obbligazionari si sta espandendo notevolmente, in parte perché il governo effettivo ha bisogno di finanziare le operazioni giornaliere per i servizi pubblici e gli investimenti di capitale in infrastrutture quali strade, ospedali, ponti, bacini idrici ed altre infrastrutture, pur esistendo allo stesso tempo un tetto limite per il debito dei governi sovrani. I mercati dei titoli di stato e delle obbligazioni sub-governative esistono quindi parallelamente, in modo distinto l'uno dall'altro, e fungono da fonti indipendenti per il finanziamento sia del governo nazionale o centrale che dei governi locali.
Il mercato delle obbligazioni sub-governative in Europa ha una minor partecipazione da parte dei privati rispetto agli USA; i singoli investitori nel mercato delle obbligazioni comunali negli Stati Uniti godono inoltre di notevoli vantaggi fiscali per i propri investimenti. Tuttavia, vi sono alcuni Paesi in Europa, come la Germania, in cui i singoli investitori sono più inclini a partecipare al mercato dei titoli di debito sub-governativi.
Alcune funzioni in economia non sono di diretta responsabilità del governo centrale, ma il governo necessita e desidera sviluppare e rafforzare il funzionamento di tali settori. I settori più comuni sui quali il governo incentra tale attenzione sono i mutui ipotecari per consolidare l'edilizia abitativa accessibile, i prestiti a studenti per fini didattici, i prestiti ad aziende agricole o piccole imprese, ecc. Per finanziare tali interventi, un governo può creare una cosiddetta agenzia governativa e finanziare tale agenzia quasi-governativa con l'emissione di obbligazioni. Dato che sono direttamente o indirettamente garantite dal governo, tali obbligazioni vengono chiamate bond semi-governativi o sub-governativi o degli enti governativi. Tali agenzie possono essere pubbliche o private. Ad esempio, il governo tedesco garantisce le obbligazioni emesse dall'agenzia Kreditanstalt für Wiederaufbau (KfW), che concede mutui per lo sviluppo dell'edilizia e delle piccole imprese. Il governo USA attua una strategia mista, garantendo alcune obbligazioni ipotecarie (Ginnie Mae) e non altre (Fannie Mae e Freddie Mac).
I mercati delle obbligazioni delle istituzioni soprannazionali e sub-governative
Un ente ??·sovranazionale è costituito da due o più governi centrali che mirano alla promozione dello sviluppo economico degli stati membri. Le istituzioni sovranazionali finanziano le proprie attività emettendo titoli di indebitamento obbligazionario e sono solitamente considerate parte del mercato obbligazionario sub-governativo. Alcuni esempi assai noti di istituzioni sovranazionali sono la Banca mondiale, la Banca europea per la ricostruzione e lo sviluppo, la Banca europea per gli investimenti, la Banca asiatica di sviluppo, la Banca interamericana di sviluppo.
Le istituzioni sovranazionali vendono le proprie obbligazioni sui mercati locali degli stati membri e nel mercato degli Eurobond.
I mercati delle obbligazioni societarie
Il settore delle obbligazioni societarie è il secondo in ordine di grandezza dopo quello dei titoli di stato. Secondo Merrill Lynch, all'incirca il 30% delle principali obbligazioni nel mercato globale sono obbligazioni societarie. In Europa, i mercati delle obbligazioni societarie continuano a crescere e svilupparsi, benché la recente volatilità del mercato ne abbia rallentato l'espansione.
I singoli investitori sono meno interessati direttamente nel mercato delle obbligazioni societarie in Europa rispetto agli USA. Attualmente, è maggiore il numero di singoli investitori che investono in fondi obbligazionari societari ed altri veicoli di investimento collettivo piuttosto che in singole obbligazioni societarie. Le ricerche riguardanti il modo in cui alcuni privati europei investono in obbligazioni suggeriscono la necessità, da parte degli investitori, di familiarizzare con i concetti di rischio legati agli indebitamenti obbligazionari societari, dato che la maggior parte dei singoli investimenti in obbligazioni è stata finora diretta ai mercati dei titoli di stato. La valutazione della qualità creditizia degli emittenti delle obbligazioni societarie è particolarmente importante; gli investitori, che magari in passato hanno investito solamente in titoli di stato, potrebbero aver bisogno di capire meglio come la qualità e il rischio legati al credito influenzino gli investimenti in obbligazioni societarie.
Il mercato delle obbligazioni societarie ad alto rendimento
Esistono due categorie di obbligazioni societarie per gli investitori: i bond societari a qualità di investimento e quelli a carattere speculativo (anche noti come "ad alto rendimento" o altresì indicati con il termine "ad alto rischio"). Le obbligazioni a carattere speculativo sono emesse da società caratterizzate da un minor livello percepito di qualità creditizia, se confrontati con altre emissioni societarie di prim'ordine, con maggiore investment-grade. Il carattere speculativo fa riferimento al fatto che, in origine, alle banche non era concesso investire in obbligazioni oltre i quattro grade rating di investimento, poiché le obbligazioni erano troppo speculative, troppo rischiose. La categoria a carattere speculativo ha sei livelli di rating.
Le organizzazioni che emettono titoli di debito ad alto rendimento comprendono molti tipi diversi di società: le aziende più nuove, aziende in settori economici particolarmente difficili, aziende impegnate nel finanziamento di leveraged buy-out, piccole aziende in fase di buy-out, fusione o ristrutturazione, "fallen angel" (angelo caduto, dall'inglese) ovvero società che precedentemente godevano di rating di investment grade ma sono crollate in un momento di difficoltà e le “rising stars” (astro nascente, dall'inglese) ovvero aziende emergenti o in fase di avviamento che non hanno ancora raggiunto l'esperienza operativa, le dimensioni o la solidità di capitale necessarie per ricevere un rating di investment grade, ma che si rivolgono al mercato obbligazionario per ottenere il capitale di avviamento.
Il mercato delle obbligazioni societarie ad alto rendimento è cresciuto rapidamente, in parte perché questi titoli aiutano a soddisfare le esigenze di una eterogenea serie di investitori.
I mercati dei titoli obbligazionari garantiti (cartolarizzazione, prodotti strutturati e obbligazioni garantite)
I titoli di debito garantiti sono stati uno dei veicoli di investimento dallo sviluppo più rapido nell'ultimo decennio, secondo l'idea che il credito possa essere concesso in base a qualunque garanzia, valore mobiliare o indennizzo un debitore possa utilizzare per rimborsare il prestito in caso di insolvenza. Lo strumento del debito garantito è pertanto una specie di cambiale coperta da una garanzia, un valore mobiliare o qualunque altro indennizzo utilizzabile da un debitore in caso di insolvenza. La garanzia o il valore mobiliare possono provenire da una o più fonti, quali mutui o prestiti o titoli obbligazionari/di debito o garantiti da attività.
La velocità alla quale tale concetto si è diffuso in Europa alla svolta del XXI° secolo ha creato un notevole mercato Europeo per quanto riguarda questi complessi prodotti obbligazionari. Si tratta prevalentemente di un mercato obbligazionario istituzionale, in quanto i prodotti sono assai complessi per struttura e dimensioni, e difficili da comprendere per un singolo investitore non professionista.
Il mercato dei titoli obbligazionari garantiti è stato uno dei più gravemente colpiti dalla turbolenza a partire dall'estate 2007 e si trova pertanto in fase di cambiamento. A causa di tale turbolenza e per via dell'intrinseca complessità delle obbligazioni garantite, è estremamente importante che i singoli investitori si rivolgano ad un consulente finanziario e/o ottengano consulenza finanziaria nel momento in cui prendono in considerazione di investire in questo tipo di obbligazioni.
Prodotti strutturati nei mercati dei titoli obbligazionari garantiti
Molti tipi diversi di prodotti sono "strutturati" in una certa misura. Tale "strutturazione" fa solitamente riferimento a quei tipi di obbligazione che non sono un titolo di stato o un'obbligazione societaria con o senza copertura diretta. Anche se questi tipi di transazioni vengono solitamente emessi attraverso veicoli appositi, non è sempre così. Ad esempio, le cartolarizzazioni sono un tipo di prodotto strutturato. Un altro tipo di prodotto strutturato è costituito da un pacchetto di obbligazioni insieme a vari tipi di swap sui tassi di interesse e/o derivati di credito, per la modifica del flusso di interesse e pagamento principale, al fine di fornire agli investitori il particolare profilo di rischio da essi desiderato. Ad esempio, un titolo di stato può essere posizionato in una SPV o "società veicolo", un ente costituito da una società sussidiaria utilizzata per isolare il rischio finanziario. Quindi, il tasso fisso su quel titolo di stato può essere convertito in un tasso variabile, o alternativamente in un tasso basato sui cambiamenti di un dato indice di reddito fisso o addirittura di un indice di borsa. Questi tipi di prodotti strutturati possono essere riemessi al di fuori di una SPV o "società veicolo", oppure essere emessi direttamente da un istituto bancario o non bancario. In alcuni casi, questi prodotti vengono anche chiamati "credito strutturato" se comprendono prodotti caratterizzati da un qualche tipo di rischio di credito societario o patrimoniale.
Le cartolarizzazioni, i prodotti strutturati ed il credito strutturato possono avere una struttura relativamente semplice o molto complessa. Per via della complessità dei prodotti strutturati, raramente fanno parte dei tradizionali portafogli dell'investitore finale o delle offerte di fondi.
Obbligazioni garantite nei mercati dei titoli obbligazionari garantiti
Le obbligazioni garantite sono titoli di debito emessi dalle banche, completamente garantiti da mutui ipotecari residenziali o commerciali o da prestiti ad istituzioni del settore pubblico. Le obbligazioni garantite hanno solitamente i più elevati rating creditizi; la maggior parte di esse, anche se non tutte, hanno rating AAA. I buoni offrono un'ulteriore protezione agli obbligazionisti rispetto ai titoli di debito garantiti da attività, perché oltre a considerare il pool di garanzia come l'ultima fonte di rimborso, la banca emittente è anche responsabile del rimborso stesso, benché in alcuni casi il rating delle obbligazioni garantite si basi più sulla garanzia che sul rating della banca. Se il merito creditizio della banca emittente è ridotto, la stessa cosa può accadere all'obbligazione garantita, ma ciò dipende dalla situazione specifica.
Le obbligazioni garantite sono il secondo segmento per dimensioni nel mercato obbligazionario europeo, dopo i titoli di stato. La Germania, che ha creato delle obbligazioni garantite note come Pfandbriefe per finanziare i progetti dei lavori pubblici nel 1770, è leader delle emissioni nel mercato europeo delle obbligazioni garantite. Altri ventiquattro Paesi europei emettono obbligazioni garantite per finanziare i propri mercati ipotecari: i più rilevanti sono le "realkreditobligationer" danesi con un segmento del 16% del proprio mercato, le "obligations foncières" francesi con il 7%, le "cedulas hipotecarias" in Spagna (9%) e le "säkerställda obligationers" svedesi (5%).
Vi sono due tipi di obbligazioni garantite: quelle soggette alla relativa legislazione nazionale e quelle che non sono soggette alla legislazione nazionale, chiamate "structured covered bonds" (obbligazioni garantite strutturate). Con l'aumentare dell'importanza del settore delle obbligazioni garantite, alcune strutture di queste ultime sono state combinate con tecniche ispirate alla cartolarizzazione. Per quei Paesi in cui sono in vigore leggi sulle obbligazioni garantite, le leggi di ogni singolo stato determinano quali beni sono adatti a garantire le obbligazioni garantite, i requisiti minimi di qualità per tali beni, e il modo in cui gli investitori saranno protetti in caso di fallimento della banca emittente. La legislazione nazionale non afferma che il relativo governo garantirà il rimborso delle obbligazioni, ma la normativa stabilisce piuttosto come si debba operare in merito alle garanzie. Tutti i Paesi con normative relative alle obbligazioni garantite ammettono ora le obbligazioni garantite da ipoteca.
Mercati obbligazionari interni o nazionali e mercati obbligazionari internazionali
Il mercato obbligazionario globale può essere suddiviso in mercati obbligazionari "interni" o nazionali (comprendente i titoli di stato/obbligazioni sovrane) e mercati obbligazionari internazionali. I mercati obbligazionari internazionali sono formati da tutte le obbligazioni emesse in ciascun Paese da istituzioni governative, sub-governative, agenzie o istituti di credito edilizio e società site nello Stato in cui le obbligazioni vengono negoziate.
Il mercato obbligazionario internazionale comprende il mercato degli Eurobond e il mercato obbligazionario estero. Il mercato degli Eurobond include le obbligazioni espresse in una valuta diversa rispetto a quella del Paese in cui vengono emesse. Il mercato estero comprende obbligazioni emesse da debitori stranieri, ad esempio quegli enti che non "risiedono" nel Paese in cui le obbligazioni vengono emesse. Le autorità di regolamentazione operano una distinzione tra gli emittenti residenti e non residenti, e possono ritenere necessari diversi requisiti riguardanti emissione, vendita, restrizione, tassazione, trasparenza, ecc.
Mercato degli Eurobond
Il termine Eurobond può essere fuorviante, poiché da tale parola si potrebbe dedurre che facciano riferimento ai mercati obbligazionari europei, o alla valuta europea, l'Euro. Gli Eurobond sono in realtà obbligazioni espresse in una valuta diversa rispetto a quella del paese in cui vengono emesse. Sono solitamente emesse in più di un paese e negoziate attraverso i centri finanziari internazionali. Le organizzazioni sovranazionali e le società sono i principali emittenti nel mercato degli Eurobond. Le organizzazioni sovranazionali (come la Banca mondiale o la Banca europea per la ricostruzione e lo sviluppo) utilizzano tali emissioni obbligazionarie per finanziare lo sviluppo dei mercati emergenti o appoggiare i paesi in via di sviluppo. Le società, compresi gli istituti bancari e le multinazionali, emettono Eurobond per numerosi scopi, tra cui il finanziamento per capitale ed altri progetti. Gli Eurobond non sono regolamentati dal Paese a cui appartiene la valuta in cui vengono espressi. Il mercato degli Eurobond è in gran parte un mercato all'ingrosso, istituzionale, in cui le obbligazioni sono detenute da grandi istituzioni.
Mercati obbligazionari esteri
Le obbligazioni estere sono espresse nella valuta del Paese in cui un emittente non residente o estero emette effettivamente l'obbligazione. Questi bond si negoziano in modo simile ad altre obbligazioni nel mercato nazionale in cui vengono emessi. Ad esempio, le obbligazioni Bulldog sono bond espressi in sterline emessi nel Regno Unito da un emittente non britannico. I bond Yankee sono obbligazioni espresse in dollari, emesse negli USA da un emittente non statunitense. I bond Rembrandt vengono emessi nei Paesi Bassi; i bond Matador in Spagna, ecc.
Il paese più importante per quanto riguarda l'emissione di obbligazioni estere è stato il mercato del dollaro statunitense.
Obbligazioni dei mercati emergenti
Si definiscono mercati emergenti quelle nazioni le cui economie sono in fase di sviluppo. Tra i mercati considerati emergenti vi sono alcuni Paesi di Africa, Asia, America Latina, Medio Oriente, Russia ed Europa meridionale o dell'est. Le obbligazioni dei mercati emergenti comprendono solitamente titoli di stato (o obbligazioni "sovrane"), obbligazioni sub-governative e obbligazioni societarie. Le obbligazioni dei mercati nazionali emergenti - quelle emesse all'interno del mercato di un Paese emergente - costituiscono circa i 3/4 dell'ammontare dei titoli di debito nei mercati obbligazionari emergenti, ma data la possibile difficoltà, dovuta a numerosi motivi, di negoziare in bond nazionali di paesi emergenti, le obbligazioni dei mercati emergenti possedute da investitori stranieri sono solitamente bond di mercati emergenti esterni o esteri. La maggior parte delle obbligazioni dei mercati emergenti esterni sono titoli di stato.
Il mercato obbligazionario dei mercati emergenti è un mercato globale. Anche se negli anni '80 il mercato obbligazionario dei mercati emergenti era costituito principalmente da economie in difficoltà, ora questo mercato comprende una eterogenea gamma di titoli di debito di economie di mercati emergenti classati in modo diverso, da investment grade a grado speculativo. La percentuale di titoli obbligazionari investment grade in questo mercato, come stabilito da alcuni indici chiave, oscilla ora tra il 25 e il 50%.